第九届中国航展于11月13日至18日在广东珠海举行ღღ。本届航展共吸引了来自世界39个国家和地区的650家航空航天厂商参展ღღ，较上届增加4个国家和50家厂商ღღ，将成为历届来规模最大的一次航空盛会ღღ，届时我国武直-10ღღ，武直-19ღღ，翼龙无人机等均会参加ღღ。

　　武直-10ღღ，武直-19成为航展最大亮点凯发k8官网ღღ，国产武装直升机已经进入量产期ღღ。本次航展最受关注的明星莫过于武直-10和武直-19ღღ，这两款直升机是都会在航展中进行动态展出ღღ。

　　方正证券（601901）表示ღღ，中航工业副总经理李方勇更是在发布会现场表示ღღ，武直-10作为中国第一款专门研制的专用武装直升机ღღ，已与世界顶尖武装直升机处在同一水平ღღ。而武直-19是以直-9为基础重新设计的专用攻击直升机ღღ，是继武直-10后的我国另一款专用武装直升机ღღ，这都彰显了我国在直升机研制上的巨大进步ღღ。考虑到我国新式主战装备（如J10等）ღღ，都是在量产服役之后才参加航展的ღღ，所以分析师认为ღღ，这两种直升机可能已经进入量产期ღღ。

　　大飞机项目市场推广稳步前进ღღ，再次签署购机协议ღღ。11月13日将进行C919客机用户协议及购机谅解备忘录签字仪式ღღ，这是国产大飞机项目继上届航展获得100架启动订单之后ღღ，在市场推广上又进一步ღღ。据悉ღღ，C919客机将于2014年实现首飞ღღ，2016年完成适航取证并投放市场ღღ。

　　三款新式航空发动机发布ღღ，重大专项助发动机研制取得突破ღღ。中航工业集团将发布一款国产大涵道比航空发动机ღღ，“岷山”和“九寨”两款新型发动机也将同时发布ღღ。

　　方正证券表示ღღ，岷山发动机是我国自主研制的小涵道比涡扇发动机ღღ，可作为高级教练机的发动机ღღ；而九寨发动机是具完全自主知识产权的中涵道比涡扇发动机ღღ，可作为小型公务机的发动机ღღ。航空发动机重大科技专项日前已上报国务院ღღ，并有望于近期出台ღღ，重大专项的出台将助发动机研制取得重大突破ღღ。

　　中国通用航空产业论坛召开旧版幸福宝ღღ，政策预期有望得到兑现ღღ。一方面ღღ，通航政策常常选在航展期间公布ღღ，如在上届航展举办期间ღღ，国务院凯发k8官网ღღ、中央军委印发《关于深化我国低空空域管理改革的意见》ღღ，打开了通航的蓝海市场ღღ。

　　另一方面ღღ，在8月底ღღ，国家空管委官员曾透露年底之前我国将出台多项低空领域政策用以推动通用航空产业的发展ღღ。

　　在航展中有新产品展出以及获得订单合同的公司会明显受益ღღ。分析师推荐武直-19的生产商哈飞股份（600038）ღღ，“猎鹰”高教机的制造商洪都航空（600316）ღღ，中航工业集团航空发动机的整合平台航空动力（600893）ღღ。

　　公司发布了2012年三季报ღღ，前三季度公司实现销售收入13.97亿元ღღ，同比增长4.22%ღღ，归属于母公司净利润7369万元ღღ，同比增长12.37%ღღ，每股盈利0.22元ღღ；第三季度公司实现收入5.74亿元ღღ，同比下降10.37%ღღ，归属于母公司净利润2750万元ღღ，同比下降13.04%ღღ，每股盈利0.08元ღღ。

　　前三季度收入实现稳健增长旧版幸福宝ღღ，但下游需求仍然旺盛ღღ。虽然公司三季度收入同比下滑ღღ，但分析师认为单季度的波动并不具有代表性ღღ。三季度末公司存货32.6亿元ღღ，比期初增加92.24%ღღ，主要是为生产储备的材料和正处于生产状态的在制品增加ღღ；公司预收账款6.39亿元ღღ，比期初增加110.01%ღღ，主要是预收客户订购飞机款旧版幸福宝ღღ。所以分析师认为公司下游需求仍然旺盛ღღ，未来发展前景广阔ღღ。

　　毛利率较大幅度上升ღღ，投资收益拉低公司业绩ღღ。前三季度公司实现毛利率16.23%ღღ，比去年同期上升3.16个百分点ღღ，分析师认为可能是因为交付机型的不同引起的毛利率上升ღღ。安博威自从去年ERJ145订单交付完成后ღღ，今年没有新机制造ღღ，今年前三季度投资收益为-863万元ღღ。目前安博威已接到工银金融租赁公司10架莱格赛650公务机订单ღღ，首架公务机计划于2013年底交付ღღ，莱格赛600/650公务机将为安博威打开新的市场ღღ。

　　直15和运12F有望成为公司新的增长点ღღ。直15是哈飞集团和欧直公司合作研制的6吨级多用途直升机ღღ，今年上半年直15将完成欧洲适航局的适航取证工作ღღ，预期今年将开始批产ღღ，并制造17架机ღღ。运12F是运12系列飞机的全面改进型ღღ，性能先进ღღ，在2011年迪拜国际航展中ღღ，中航工业重点推介了运12Fღღ。运12F科研试飞进展顺利ღღ，去年完成全部科研试飞的三分之一ღღ，2012年将投入2架机进行科研试飞ღღ。

　　分析师预计公司2012-2014年每股收益分别为0.39ღღ、0.48ღღ、0.59元ღღ，参考军工企业可比公司估值ღღ，给予公司2012年55倍PE估值ღღ，对应目标价21.50元ღღ，维持公司买入评级ღღ。

　　公司主营教练机ღღ，车轴产品等业务旧版幸福宝ღღ，其中航空产品占比近70%ღღ，报告期内ღღ，公司航空产品实现营业收入3.43亿ღღ，同比下降24.94%ღღ，主要原因是公司产品出口仅实现营业收入7186.45万ღღ，同比减少80.49%ღღ，方正证券认为是K8教练机出口有所下降的原因ღღ。上半年航空产品毛利率上升9.77个百分点ღღ，主要是公司内销军品比重大幅上升所致ღღ。

　　方正证券表示ღღ，报告期间内ღღ，公司管理费用大幅上升ღღ，相对去年同期增加2073万ღღ，同比增加20.75%ღღ。主要是人工成本上升所导致ღღ。上半年ღღ，职工薪酬达4640.20万旧版幸福宝ღღ，同比增加17.23%ღღ，是公司业绩不达预期的主要原因ღღ。

　　作为中国有史以来最成功的机型ღღ，K8已经占据国际中级教练机市场70%的市场份额ღღ。方正证券估计截止2011年年底ღღ，公司仍旧有150架以上的K8在手订单ღღ，未来8-10年ღღ，公司现有客户还将有241架的潜在需求凯发k8官网ღღ，亚非市场将额外带来200架左右的订单ღღ，共新增需求500架ღღ。短期内K8需求稳定ღღ，仍旧是公司的主要收入来源ღღ。据外媒报道ღღ，公司新一代高教机L15有望今年实现出口交付ღღ。L15单机价格在6000万-8000万之间ღღ，若今年能交付2-3架的话ღღ，对公司业绩提升极大ღღ。另据估计ღღ，至2030年全球教练机需求量将达到4500架ღღ，其中ღღ，高教机为2500架左右ღღ。L15有望获得20%的份额旧版幸福宝ღღ，总需求可达 500架ღღ。公司的L15教练机会参加今年的珠海航展ღღ，并且有望在航展上获得意向合同ღღ。

　　盈利预测及评级ღღ：方正证券预计公司2012-2014年EPS分别为0.16元ღღ、0.23元和0.28元ღღ，对应的PE为74倍旧版幸福宝ღღ，53倍和43倍ღღ，首次覆盖ღღ，暂无评级ღღ。

　　2012年前三季度公司实现营业收入48.1亿元ღღ，同比微增0.4%ღღ，归属母公司净利润1.9亿元ღღ，同比上升6.1%ღღ，每股收益0.18元ღღ，基本符合分析师预期ღღ。考虑到国家拟对航空发动机产业进行专项资金支持以及公司未来资产重组的重启凯发k8官网ღღ，维持公司审慎推荐评级ღღ。

　　产品结构调整ღღ，仍处转型过渡期ღღ。公司目前生产的航空发动机主要是二代发动机等老产品ღღ，增长空间有限ღღ，而三代发动机等新产品尚未形成批量化ღღ，分析师预计今年公司航空发动机业务与去年相比基本持平ღღ。受宏观经济影响ღღ，预计公司非航产品收入今年将出现同比大幅下滑ღღ，而出口转包业务今年将触底回升ღღ，预计全年将小幅增长ღღ。

　　毛利率保持稳定ღღ，期间费用率下降ღღ。公司第三季度综合毛利率为13.5%ღღ，环比基本保持稳定ღღ，同比下降1.3个百分点ღღ，公司航空发动机产品正处于升级换代过渡期ღღ，未来三代产品批量化生产后ღღ，毛利率将会有所提高ღღ。三季度公司期间费用率为8.2%ღღ，环比下降1个百分点ღღ，同比下降近2个百分点ღღ，主要是公司三季度偿还了大量借款ღღ，导致公司当期财务费用率环比显著下降1.1个百分点ღღ。

　　预收账款余额处于近三年最低水平ღღ。公司三季度末预收账款余额为1.5亿元ღღ，环比上季度末减少1000万元ღღ，与年初相比大幅减少54%ღღ，显示公司老产品订单正逐步萎缩而新产品订单尚未明显好转ღღ。

　　存货维持稳定ღღ，现金流改善仍需等四季度ღღ。截至三季度末ღღ，公司存货余额为20.9亿元ღღ，环比上半年末略微减少ღღ，总体保持稳定ღღ。前三季度公司经营性现金流净流出4.6亿元ღღ，公司每年前三季度都是负现金流ღღ，最后一个季度回款ღღ，这主要与军工行业的特殊属性有关ღღ。

　　航空发动机入选重大科技专项为产业发展带来机遇ღღ。航空发动机是一项独立复杂的系统工程ღღ，由于其研制周期长ღღ、难度大ღღ、投资多ღღ、风险高旧版幸福宝ღღ，而为了满足飞机的研制进度ღღ，发动机则必须先行立项才能赶上飞机设计制造的进度要求ღღ。而这些都将需要在前期对航空发动机产业进行大量的资金投入ღღ，目前航空发动机已经入选我国重大科技专项ღღ，未来国家将出台专项资金给予资金及政策上的支持ღღ，为我国航空发动机产业带来发展机遇ღღ。

　　公司股价的催化剂ღღ：（1）国家拟对航空发动机产业进行专项支持ღღ，优先予以重点发展ღღ；（2）三代航空发动机进入批量化生产ღღ；（3）资产重组的重新启动ღღ。

　　维持“审慎推荐-A”投资评级ღღ：继上次下调了公司全年业绩预测后ღღ，分析师维持公司12-14年EPS至0.25ღღ、0.32ღღ、0.40元ღღ，对应PE为44ღღ、 34ღღ、27倍ღღ。公司作为中航工业集团唯一的发动机整机业务上市平台ღღ，重组工作的暂时中止并不改变中航工业发动机业务长期整合趋势ღღ。分析师预计中航工业集团仍将继续注入贵州黎阳和南方公司两家发动机企业资产ღღ，根据测算这将使公司利润规模提升35%-40%凯发k8官网ღღ。在此基础上ღღ，未来仍有望注入沈阳黎明等优质资产ღღ，届时公司利润规模将增长一倍以上ღღ。公司作为A股唯一的航空发动机主机生产企业ღღ，将受益于国家即将出台的专项资金支持ღღ，维持审慎推荐评级ღღ。

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